Solvency II und die absolute Rendite von Investitionen

Erstmals veröffentlicht im Mai 2018

Einführung

Die Richtlinie Solvency II trat am 1. Januar 2016 in Kraft. Die erste Säule behandelt die Höhe des von Versicherern aufzubringenden Mindestkapitals, was das Insolvenzrisiko senken und den Schutz von Kunden verbessern soll. Das System, das der Richtlinie zugrunde liegt, ist prinzipienbasiert und risikosensitiv. Ziel ist es, in der Versicherungsbranche eine bessere Übereinstimmung von Risiko und Kapital sicherzustellen.

Ein besonderes Merkmal ist der Look-Through-Ansatz. Er stellt eine Weiterentwicklung der vorherigen Schätzungen zur Ermittlung des Solvenzkapitalbedarfs dar, das kollektiven Anlageformen zugrunde liegen sollte. Des Weiteren ermöglicht er eine detaillierte Analyse der tatsächlichen individuellen Investitionen eines Fonds und deren Risikoeigenschaften. In diesem Dokument untersuchen wir die Auswirkungen auf die Berechnung des Solvenzkapitalbedarfs. Durch die Ergebnisse unserer unternehmenseigenen, detaillierten Analyse sind wir in der Lage, hervorzuheben, wie die Richtlinie den Blickwinkel ändert, von dem aus Versicherungsunternehmen verschiedene Anlagekategorien betrachten können. Wir verdeutlichen, wie Versicherer möglicherweise einen effizienteren Kapitalverbrauch generieren können, insbesondere wenn der Ansatz auf eine Absolute-Return-Strategie angewendet wird.

Team für Versicherungslösungen
Der Versicherungssektor ist für Aberdeen Standard Investments von grosser Bedeutung. Die von uns verwalteten Versicherungsvermögenswerte belaufen sich auf 307 Milliarden GBP (Stand: 31. Dezember 2017), was auch die Vermögenswerte unserer Muttergesellschaft Standard Life Aberdeen umfasst. Zudem verwalten wir Vermögenswerte für verschiedene Versicherungskunden in Grossbritannien, den USA, Europa und Asien. Unser engagiertes Team für Versicherungslösungen ist für die Beziehungen zu internen und externen Versicherungskunden zuständig und entwickelt innovative Lösungen, die deren Rendite-Risiko-Profil verbessern. Das Team, das Kunden umfassend berät und Branchenwissen vermittelt, besteht aus drei sehr erfahrenen Versicherungsaktuaren mit weitreichendem Wissen zu Regulierung, Risiko und weiteren aktuarischen Angelegenheiten. Neben der detaillierten Ausarbeitung von Informationen für diesen Artikel, hat das Team weitere Ressourcen entwickelt, die die Anforderungen von Kunden im Hinblick auf Versicherungsvermögenswerte unter Berücksichtigung von Solvency II erfüllen.

Solvency II und die Auswirkungen auf Absolute-Return-Strategien

Die prinzipienbasierten, risikoorientierten Merkmale von Solvency II ermöglichen Versicherern Eigenkapitalentlastungen, die wiederum eine effizientere Risikoübernahme erlauben.

Der Look-Through-Ansatz der Richtlinie, der ausserdem eine Entwicklung mit bedeutenden Auswirkungen für zukünftige Asset-Allokationsstrategien ist, gibt Versicherern bei ihrem Fondbestand genau diese Fähigkeit. Überdies führt er dazu, dass bei der Bewertung von Risiken und Solvenzkapitalanforderungen eine deutlich höhere Sorgfalt gefragt ist. Der Look-Through-Ansatz gewährleistet letztlich eine bessere Anpassung des Kapitalmanagements an die tatsächlichen Risiken sowie eine höhere Kapital-Allokationseffizienz.

Bei Aberdeen Standard Investments sind wir der Meinung, dass diese Grundsätze nach einem grösseren Anteil von Fonds mit absoluter Rendite in den Portfolios von Versicherern verlangen. Die Risikodiversifikationsmerkmale der Strategie blieben von vorherigen Risikokapitalbestimmungen weitestgehend unberührt. Solvency II ermöglicht jedoch eine realistischere Erkennung der Risikodiversifizierung innerhalb von Fonds mit absoluter Rendite sowie zwischen diesen Fonds und anderen Investitionen.

Wenn Fonds mit absoluter Rendite unter Verwendung von effektiven Diversifizierungstechniken aufgebaut wurden, können sie ihre Renditen mit einem geringeren Risiko erreichen, als die Anlageklassen, in die Versicherer normalerweise investieren. Produkte mit absoluter Rendite können bei Kombination mit diesen Anlageklassen ausserdem zu Renditen führen, die die Diversifikation erhöhen und das Gesamtrisiko des Bestandsportfolios senken.

Anlageformen mit absoluter Rendite können daher sehr kapitaleffiziente Alternativen sein. Sie geben Versicherern die Möglichkeit, den Konflikt zwischen der erwarteten Rendite und dem Solvenzkapitalbedarf abzuschwächen.

Investitionen mit absoluter Rendite – Überblick

Vereinfacht gesagt versuchen Absolute-Return-Strategien in jedem Marktumfeld attraktive Renditen zu erzielen. Das unterscheidet sie vom Relative-Return-Ansatz vieler traditioneller Mutual Funds, der danach strebt, Benchmarks oder Vergleichsgruppen zu übertreffen.

Dabei wenden sie meist einen Multi-Asset-Ansatz an, durch den das Gewinnpotenzial verschiedener Instrumente, einschliesslich Anleihen, Aktien, Derivaten, Swapgeschäften Optionen, Futures und Rohstoffgeschäften, maximiert wird. Dies geschieht durch verschiedene Techniken, z. B. Leerverkäufe, Leverage und Arbitrage, sowie durch Risikomanagement, was ein wichtiger Teil des Prozesses ist.

Dank der Merkmale und der Flexibilität von Absolute-Return-Fonds können sie, wie weiter unten ausgeführt, als Teil einer Investitionslösung verwendet werden, um langfristig bessere und dem Risiko angepasste Renditen zu erzielen.

Keine Einschränkungen durch Index-Benchmarks

Multi-Asset-Fonds mit absoluter Rendite werden ausnahmslos ohne Verweis auf Benchmark-Indizes zusammengestellt, was im Vergleich zu traditionellen Fonds mehr und vielschichtigere Möglichkeiten bietet. Vor allem gibt es jedoch dem Manager die Option, seine Investitionsideen mit grösstmöglicher Überzeugung umzusetzen, um den Anforderungen der Investoren gerecht zu werden.

Neben den bekannteren Anlagekategorien wie Aktien, Anleihen und Immobilien, können auch Anlageinstrumente mit absoluter Rendite die Nutzung von spezifischeren Strategien ermöglichen. Gewinne können beispielsweise durch die Reaktion des Managers auf Zinsbewegungen, Währungsumrechnungskurse und die Inflationserwartung erzielt werden.

Risikobasiertes Portfoliomanagement, Aufbau und Steuerung

Umfang und Vielfalt des Anlageuniversums mit absoluter Rendite erweitern das Ausmass der zu steuernden Risiken deutlich. Ohne dabei individuelle Risiken einzugehen oder dass Gruppen von verwandten Engagements dominieren, können Manager von verschiedenen Standpunkten aus agieren, um Portfolios mit sich ergänzenden Strategien zusammenzustellen. Bei Aberdeen Standard Investment werden unsere Absolute-Return-Fonds so zusammengestellt, dass sie vielen verschiedenen Investitionsszenarien ausgesetzt sind und das Risiko dennoch innerhalb eines definierten Rahmens gesteuert wird.

Langfristiger Anlagehorizont

Das kurzfristige Marktverhalten kann sehr unvorhersehbar sein, weswegen viele Marktteilnehmer nur über kurze Zeiträume hinweg investieren. Deshalb weichen Märkte oft von den langfristig etablierten Standards ab, insbesondere in ereignisreichen Zeiten. Für Multi-Asset-Manager, deren Ziel es ist, diese Unregelmässigkeiten aufzudecken und auszunutzen, kommt dies wie gerufen. Die hohe Widerstandsfähigkeit von Multi-Asset-Ansätzen ermöglicht Managern, kurzfristige Markterschütterungen auszusitzen und sich auf längerfristige Möglichkeiten zu konzentrieren, die herkömmlichen Portfolios nicht zur Verfügung stehen.

Ein Multi-Asset-Ansatz kann folgende Vorteile bieten:

  • Er unterliegt keinen Einschränkungen durch Index-Benchmarks und eröffnet somit deutlich mehr und breitere Renditemöglichkeiten.
  • Er nutzt Strategien ausserhalb der üblichen Marktrisiken, um höhere Renditen zu erzielen.
  • Er übersteht kurzfristige Krisen, um sich auf langfristige Chancen und
  • die Risikodiversifikation konzentrieren zu können, was wiederum einen besser vorhersehbareren Investitionsverlauf ermöglicht.

Bezifferung der Auswirkungen

Aberdeen Standard Investments ist der Überzeugung, dass das Look-Through-Prinzip der Solvency-II-Richtlinie sowie die dadurch ermöglichte erhöhte Granularität bei der Betrachtung des tatsächlichen Portfoliorisikos und der Beurteilungen der Kapitalsolvabilität zu einem angemesseneren Umgang von Absolute-Return-Fonds als in der Vergangenheit führen könnte.

Dies wird zwar bei der Bewertung der zugrunde liegenden Risiken zukünftiger Anlagewerte eine höhere Genauigkeit und eine detailliertere Analyse erfordern, macht diese Instrumente jedoch auch attraktiver, wenn es darum geht, das Bestandsportfolio des Versicherers zu ergänzen.

Um diese Sichtweise verifizieren und die möglichen Vorteile für Versicherer benennen zu können, haben wir unsere eigenen, detaillierten Studien zu den Auswirkungen der Richtlinie auf das Solvenzkapital bei der Erweiterung des Investment-Mix um Absolute-Return-Fonds durchgeführt. Bei unserer Solvency-II-Modellierung haben wir dabei eng mit MSCI RiskMetrics und Moody's Analytics zusammengearbeitet.

Zur Berechnung der Solvabilitätskapitalanforderung (SCR – Solvency Capital Requirement) für verschiedene unserer Fonds wurde eine Software von RiskMetrics sowie der zeilenweise Look-Through-Ansatz verwendet. Moody's Analytics überprüfte ausserdem das RiskMetrics-Modul für die Standardformel sowie dessen Anwendung auf den Standard-Life-Investmentfonds.

Mithilfe dieser Funktion haben wir eine detaillierte Analyse der Risiko-Rendite-Auswirkungen durchgeführt, die durch die Einführung von Instrumenten mit absoluter Rendite unter Solvency II entstehen. Zu Illustrationszwecken nutzen wir Beispiele der Standard Life Investments Global Absolute Return Strategies (GARS) und des Absolute Global Bond Strategies (ARGBS) Fonds.

Fallstudien zum Look-Through-Ansatz

Den Umgang von Solvency II SCR mit zwei Investitionsinstrumenten von Standard Life Investments mit absoluter Rendite, GARS und ARGBS betrachten wir isoliert. Die Ergebnisse (Stand: Ende Dezember 2017) wurden für jeden Fonds auf Grundlage des vollständigen Look-Through-Ansatzes errechnet. Diagramm 1 stellt die mit der Standardformel berechneten Solvenzkapitalanforderungen (Standard Formula SCR) des GARS-Fonds dar.

Aus der Analyse wird ersichtlich, dass die Standard Formula SCR etwa 24 % beträgt. Das Ziel des GARS-Fonds ist ein Zuwachs von 500 Basispunkten (BPS), was mit der langfristigen Durchschnittsrendite grösserer Kapitalmärkte vergleichbar ist. Laut der Solvency II Standard Formula beträgt die SCR eines durchschnittlichen Aktienfonds 39 - 49 % (vor symmetrischer Anpassung). Von einem internen Modell werden ähnliche Ergebnisse erwartet. Aus diesem Grund bietet GARS eine deutlich kapitaleffizientere Möglichkeit, um diese Rendite zu erzielen. Durch den Look-Through-Ansatz werden die effizienten Techniken zur Zusammenstellung des Portfolios sowie des damit verbundenen Risikos anerkannt.

Besonders die Währungsrisikokosten im Diagramm 1 sind interessant. Sie kommen dadurch zustande, dass die Standardformel davon ausgeht, dass alle Fremdwährungsrisiken zur gleichen Zeit Realität werden, weshalb in der Standardformel keine Diversifikationsvorteile zwischen Währungsrisiken zulässig sind. Umfasst die Strategie unterschiedlich gelagerte Währungsrisiken, ist diese Annahme durchaus sinnvoll.

In unserem Modell ergibt die Berechnung der Standard Formula SCR für ARGBS 17 %. Die Währungsrisikokosten sind im Fall von ARGBS aus dem oben genannten Grund ebenso bedeutsam. Mit einem Barziel von +300 BPS bieten ARGBS einen alternativen, möglicherweise kapitaleffizienten Ansatz für die Renditeoptimierung, was bei den entsprechenden Fonds zu höherer Ausbeute führen würde.

Es sollte nicht vergessen werden, dass die obige Analyse die SCRs dieser Fonds isoliert betrachtet. Wenn diese Strategien mit traditionellen Beta-Strategien, z. B. Aktien- oder Kreditbeteiligungen, kombiniert werden, führt das zwischen diesen Anlagekategorien und den Strategien mit absoluter Rendite aus wirtschaftlicher Sicht und im Hinblick auf Solvency II zu weiterer Diversifikation.

GARS – Auswirkungen auf Anlagewerte unter Solvency IIARGBS – Auswirkungen auf Anlagewerte unter Solvency II

Fazit

Auf Grundlage unserer Analyse von zwei Fonds von Aberdeen Standard Investment mit absoluter Rendite scheint es, dass Portfolios mit absoluter Rendite auch unter dem Look-Through-Ansatz von Solvency II eine sehr attraktive Kapitalbehandlung erhalten können. Der Look-Through-Ansatz ermöglicht die Anerkennung der risikoeffizienten Portfolio-Konstruktionsmethoden dieser Fonds.

  • Der Standard Life Investments GARS Fonds führt zu einem Solvenzkapitalbedarf von etwa 25 %. Dies ist weniger als zwei Drittel des Solvenzkapitalbedarfs von Aktien, während die Rendite jedoch durchschnittlich denen langfristiger Marktrenditen gleicht. Die Analyse kann zu dem Rückschluss führen, dass ein solcher Fonds aus Sicht von Solvency II eine attraktive Anlagealternative darstellt.
  • Der Standard Life Investments ARGBS Fond hat einen Solvenzkapitalbedarf von etwa 15 - 20 %. Dies ist weniger als die normalen Kapitalanforderungen von Anleihen mit hoher Rendite und ähnlichem Renditeziel. Die Ergebnisse unserer Analyse lassen annehmen, dass ein Fonds wie ARGBS einen alternativen Ansatz zur Renditeoptimierung für kurzfristige Investment-Grade-Portfolios mit Unternehmensanleihen bietet, wie sie Versicherer normalerweise halten.
  • Es sollte auch bedacht werden, dass die kapitaleffiziente Rendite weiterhin durch die Investition in Pakete dieser Fonds verbessert werden kann, selbst wenn die Übereinstimmung zwischen verschiedenen Fonds mit absoluter Rendite nur schwer erkennbar ist.

    Abschliessend sollte beachtet werden, dass diese Ergebnisse durch die vollständige Anwendung des Look-Through-Ansatzes bei Fonds ermittelt wurden, die in verschiedene Finanzinstrumente investieren. Dies wirkt sich auf die Datenanforderungen von Vermögenswerten und, besonders bei internen Modellen, auf die Modellierung der Eigenkapitalunterlegung von Versicherern aus. Aberdeen Standard Investments kann die erforderlichen Bestandsdaten bereitstellen, um dem Versicherer eine vollständige Look-Through-SCR-Analyse dieser Fonds zu ermöglichen. Unser Team für Versicherungslösungen unterstützt auch bei der Zusammenstellung von Finanzinstrumenten bei unternehmerischen Kapitalmodellen.

Risikohinweis
Risikohinweis - Der Kapitalwert von Anlagen und die durch die Investitionen erzielten Erträge können sowohl steigen als auch fallen. Möglicherweise erhält ein Anleger nicht den vollen Betrag seiner Investition zurück.