Zehn Grafiken zu China

Globaler Ausblick

Louis Luo, Investment Director, Multi-Asset Solutions

Die Anlage in die richtige aktive Strategie wird entscheidend sein, da sich die Dynamik der V-förmigen Erholung Chinas abschwächt, sobald sich die restlichen Länder erholen und Peking seine Politik normalisiert.

China ist inzwischen die zweitgrößte Volkswirtschaft der Welt und wächst weiterhin wesentlich schneller als die meisten anderen großen Märkte. Beflügelt durch Investitionen, Produktion und Exporte wuchs Chinas BIP 2020 gegenüber dem Vorjahr um 2,3%. Dies verdeutlicht, dass die chinesische Wirtschaft die Pandemie als erste zu spüren bekam, aber auch als erste überwand und erfolgreiche Maßnahmen ergriffen wurden, um den anfänglichen Ausbruch und die anschließenden Infektionswellen einzudämmen.

Gleichwohl gibt es Gründe für die Annahme, dass sich das Tempo der Erholung abschwächen wird. Da die Impfstoffbereitstellung in den USA und Europa an Fahrt aufnimmt, erwarten wir eine Verlangsamung der chinesischen Exporte bis zum Jahresende, da die Produktionstätigkeiten in den restlichen Ländern zunehmen und sich der Konsum von Waren auf Dienstleistungen verlagert. Ebenso erwarten wir eine Normalisierung der Fiskalpolitik.

Dies zeigt, dass 2021 zweigeteilt sein könnte. Auf ein starkes erstes Halbjahr folgt eine Abschwächung der Wachstumsdynamik, wenn die Politik nachhaltigem Wachstum Vorrang einräumt und das externe Umfeld wettbewerbsintensiver wird.

Anleger werden sorgfältig abwägen müssen, wie sie ihr Kapital 2021 einsetzen, worum sie einen Bogen machen sollten und wo Risiken liegen. Wir bieten hier einen Überblick über die Gesamtwirtschaft und die Asset-Allokation im Hinblick auf Aktien und Anleihen, beleuchten historische Muster und das, worauf sich Anleger dieses Jahr möglicherweise einstellen müssen. Die Titelauswahl wird entscheidend sein, sofern und sobald sich die Beta-Rally am breiten Markt 2021 abschwächt.

Grafik 1:

V-Form: Zunächst von einer Erholung der Industrieproduktion beflügelt, haben jüngst auch Konsum und Investitionen zugelegt. Der Zustand der Wirtschaft wird sich 2021 am besten am Konsum ablesen lassen, da die Regierung ihre Anreizmaßnahmen zum Großteil zurückfahren dürfte.

Industrieproduktion, Einzelhandelsumsätze und Anlageinvestitionen


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Quelle: Nationale Quellen, Bloomberg per 31. Dezember 2020

Grafik 2:

Keine Abkopplung: Chinas Handelswachstum überraschte 2020 nach oben. Eine Verlagerung des Konsums auf Waren aus Industrieländern beflügelte die chinesischen Exporte. Doch da dies im Zuge der Covid-19-Impfungen drehen wird, dürfte sich der Handel zum Jahresende hin normalisieren.

Handel und Leistungsbilanz


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Quelle: Nationale Quellen, Bloomberg per 31. Dezember 2020

Grafik 3:

Wende beim Kreditvolumen: Anstieg des Total Social Financing (TSF) – Kreditwachstum beflügelt durch fiskalische Stimuli. Gegenwärtig kommt es im Zuge der politischen Normalisierung zu einem Wendepunkt. Die bisherige Entwicklung legt nahe, dass der Einkaufsmanagerindex (PMI) als Konjunkturindikator ebenfalls eine Spitze erreichen wird. Dennoch heißt das nicht, dass China eine starke Abkühlung verbuchen wird, sondern lediglich, dass die Finanzierungsbedingungen nicht mehr entgegenkommend, sondern eher neutral sein werden. TSF-Wachstum dürfte sich schrittweise abschwächen.

Kreditimpuls ggü. PMI


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Quelle: Bloomberg per 3. Januar 2021

Grafik 4:

Geringfügige Veränderung: Der Marktzins und damit die Rendite des Negotiable Certificate of Deposit (NCD) AAA knickte ein, als die Regierung ihren Straffungszyklus unterbrach und Liquidität zuführte, um die Erholung am Leben zu halten. Die Politik beruhigte die Anleger und erklärte, die Straffungen würden nicht zu schnell erfolgen – das implizierte stabile Leitzinsen (1-Jahres-LPR und 1-Jahres-MLF). Wenn Firmen weiterhin zu niedrigen Zinsen Kredite aufnehmen können, verheißt das Gutes für Gewinne.

Leitzins und Marktzins – II


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Quelle: Nationale Quellen, Bloomberg per 17. Januar 2020

Grafik 5:

Neubewertung: Die hohen Erträge für A-Aktien im letzten Jahr waren einer Neubewertung und nicht dem Gewinnwachstum geschuldet, da die Anleger nunmehr davon ausgingen, dass die Erholung 2021 früher eintritt. Dies galt auch im Offshore-Segment (MSCI China), obschon die Gewinne etwas robuster waren, da Technologietitel im MSCI China stärker gewichtet sind.

Zusammensetzung der Aktienerträge ggü. Vorjahr – Onshore-Aktienmarkt


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Quelle: Bloomberg, Aberdeen Standard Investments per 3. Februar 2021

Aufschlüsselung der Aktienkurserträge ggü. Vorjahr – MSCI China


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Quelle: Bloomberg, Aberdeen Standard Investments per 3. Februar 2021

Grafik 6:

Gewinne holen auf: Damit der Höhenflug anhält, muss das Gewinnwachstum 2021 positiv ausfallen. Hier ist zu sehen, dass der Frühindikator, d. h. eine Kombination aus dem PMI für Neuaufträge, Lagerbeständen der Industrie und Gewinnwachstum der Industrie, stark zugelegt hat. Die bisherige Entwicklung legt nahe, dass der Gewinn je Aktie, der dem Frühindikator aktuell um sechs Monate hinterherhinkt, dieses Jahr aufholen wird.

Zusammengesetzter Frühindikator ggü. Wachstum der Aktiengewinne im Vorjahresvergleich


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Quelle: Nationale Quellen, Bloomberg, Aberdeen Standard Investments per Oktober 2020

Grafik 7:

Noch keine Blase: Der Markt für A-Aktien legte im letzten Jahr um über 30% zu, wodurch die Angst vor einer Blase entstand. Doch obwohl das Engagement in inländischen Aktienfonds hoch ist, ist es niedriger als 2015. Auch die globalen Kapitalzuflüsse über das Stock-Connect-Programm sind analog zu den Handelsvolumen von A-Aktien hoch, aber nicht mit 2015 zu vergleichen. Obwohl dies Spielraum für weitere Zuflüsse signalisiert, sollten sich die Anleger weiterhin vor überfüllten Sektoren hüten und nach unterbewerteten Titeln Ausschau halten.

Positionierung chinesischer Investmentfonds


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Quelle: Bloomberg, Wind per 3. Februar 2021

 

SH+SZ North Bound Kapitalfluss über drei Monate in % der NB-Quote


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Quelle: Bloomberg, Wind per 3. Februar 2021

 

SH+SZ gesamtes Handelsvolumen in CNY


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Quelle: Bloomberg, Wind per 3. Februar 2021

 

 

Grafik 8:

Divergenz beim Realzins: Der Realzins Chinas war noch nie so attraktiv im Vergleich zu den USA und Europa, und der Spread der Realrenditen hat einen Rekordwert erreicht. Der Anstieg der Renditen legt nahe, dass eine gewisse politische Normalisierung in China bereits in den Anleihenmarkt eingeflossen ist und das Wachstum gegenüber den Industrieländern abweicht.

Realzins (10-jährige Rendite – Kern-CPI)


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Quelle: Nationale Quellen, Bloomberg, Wind, Aberdeen Standard Investments per 31. Dezember 2020

 

Grafik 9:

Rendite und Erträge: Die bisherige Entwicklung zeigt, dass die aktuelle Anleihenrendite einen guten Indikator für die Anleihenerträge in den nächsten zwölf Monaten darstellt. Die Renditen 10-jähriger chinesischer Staatsanleihen sind seit dem letztjährigen Tiefpunkt wieder auf rund 3,2% und damit in etwa auf ihren langfristigen Durchschnitt gestiegen. Da die Renditen von Staatsanleihen in den meisten Industrieländern negativ sind, ist dieses Niveau attraktiv.

Anleihenrenditen ggü. künftigem Anleihenertrag über zwölf Monate


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Quelle: Bloomberg, Aberdeen Standard Investments per 3. Februar 2021

Grafik 10:

Flucht in Qualität: Der Spread zwischen lokalen AAA-Unternehmensanleihen und Staatsanleihen hat sich verengt und liegt nahe einem Allzeittief von 85 Basispunkten, wohingegen sich die Spreads bonitätsschwächerer Anleihen geweitet haben. Diesem Gefälle ging eine Ausfallwelle im letzten Jahr im Zuge der uneinheitlichen chinesischen Konjunktur voraus. Da die Geldpolitik gestrafft wird, dürften bonitätsschwächere Unternehmensanleihen 2021 unter Druck bleiben.

Kreditspread ggü. 5-jährigen chinesischen Staatsanleihen


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Quelle: Wind, Aberdeen Standard Investments per 29. Januar 2021

Fazit

Nach unserer Einschätzung kann China seine V-förmige Erholung aufrechterhalten – bei starker Export- und Produktionstätigkeit im ersten Halbjahr 2021. Allerdings haben Frühindikatoren wie Kreditwachstum und Einkaufsmanagerindex scheinbar Wendepunkte erreicht, sodass sich die Erholung voraussichtlich nicht weiter beschleunigen wird.

Die Politik erhöhte die geld- und fiskalpolitischen Stimuli im letzten Jahr. Obschon dabei signalisiert wurde, dass 2021 keine radikalen Veränderungen erfolgen, erwarten wir, dass das Wachstum selektiver und zielgerichteter unterstützt wird.

Nach einer Neubewertung werden Aktienanleger nach Gewinnen Ausschau halten, um ihre Wahl zu rechtfertigen. Der Markt für A-Aktien ist bei in- und ausländischen Anlegern inzwischen gleichermaßen beliebt, steuert aber noch nicht auf eine Blase zu. Unsere Analyse legt nahe, dass Unternehmen ein Wachstum ihrer Gewinne verbuchen dürften und 2021 ein weiteres positives Jahr für chinesische Aktien wird.

Parallel dazu waren chinesische Anleihen – angesichts der enormen Differenz zwischen den Realrenditen – selten so attraktiv gegenüber den Industrieländern. Anleger können mit einem Ertrag zwischen 2% und 4% in Lokalwährung rechnen.

Allerdings behauptet sich ein Segment des chinesischen Anleihenmarktes weniger gut, d. h. bonitätsschwächere Unternehmensanleihen. Da die Politik gestrafft wird, dürfte dieses Segment unter Druck bleiben. Anleger, die nach einem Renditeaufschlag gegenüber Staatsanleihen suchen, sollten weiter auf die bonitätsstärksten Unternehmensanleihen in Lokalwährung setzen.

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