Schwieriges Jahr für Fixed-Income-Anlagen?

Globaler Ausblick

James Athey, Investment Director, Aberdeen Standard Investments

Wenn Sie in der Hoffnung auf hohe Gewinne ins Casino gehen, dann dürften Sie enttäuscht werden. Casinos sind nicht umsonst wahre Gelddruckmaschinen – denn das Haus gewinnt immer. Doch nicht alle in Casinos angebotenen Spiele weisen dieselben Gewinn- (oder vielmehr Verlust-)Chancen für Spieler auf. Bei reinen Glücksspielen wie Craps, Roulette und Spielautomaten unterscheiden sich die Gewinnchancen sehr stark voneinander. Bei den beiden Erstgenannten ist der Zocker der Spielbank aus Chancensicht nur knapp unterlegen. Dagegen liegt die Wahrscheinlichkeit eines profitablen Ergebnisses bei Spielautomaten deutlich geringer, doch die Gewinne können im Vergleich zum Einsatz sehr hoch ausfallen. Geht es um Blackjack, so können die Spieler ihre Gewinnchancen durch ein wenig Spielgeschick zweifelsohne erhöhen. Wollen Sie also als Gewinner hervorgehen, lohnt es sich, das Spiel, das Sie spielen möchten, und Ihre diesbezügliche Strategie sorgfältig auszuwählen.

Stellen wir uns aber mal einen Moment lang vor, wie sich diese Chancen verändern würden, würde das Casino 10% aller verlorenen Einsätze zurückerstatten. Die Herangehensweise der Spieler würde sich damit voraussichtlich schlagartig ändern. Plötzlich würden sich diese leicht negativen Quoten in leicht positive Chancen wandeln. Anstatt von leicht unrentablen Spielen abzusehen, würden die Spieler dann auf leicht rentable Spiele setzen. Dieses Wissen könnte den Spieler dazu veranlassen, höhere Einsätze zu wagen. Diese kleinen, zusätzlichen Gewinne aus Spielen wie Blackjack könnten sogar dazu genutzt werden, zusätzliche Einsätze bei Spielen mit höherem Risiko wie Spielautomaten oder Glücksrad zu finanzieren. Konservativere Spieler verzichten womöglich auf ein potenziell größeres Vermögen und begnügen sich mit den kleinen Gewinnen, die sie am Blackjack-Tisch erzielen können. In jedem Fall würden viele wohl deutlich mehr Zeit im Casino verbringen und deutlich höhere Einsätze wagen als vor dem Angebot einer Erstattung von 10%.

Zugegeben, der Vergleich hinkt ein wenig, ist er doch recht vereinfacht und vielleicht auch etwas grob. Er ist jedoch auch nicht völlig an den Haaren herbeigezogen. Die Finanzmärkte ähneln mittlerweile zunehmend einem Casino, das eine Absicherung bietet. Mit dem Unterschied, dass diese Absicherung nicht von den Märkten selbst, sondern von den Zentralbanken kommt. Letztere und dabei vor allem die Federal Reserve (Fed) in den USA stellen weltweit nun schon seit Jahrzehnten den Schutzpatron der Märkte dar. Bei jedem unvorhergesehenen Schock und jedem Konjunkturabschwung sprangen die Fed und andere Zentralbanken mit geldpolitischen Stimuli in die Bresche, was Risikoanlagen zugutekam. Diese Maßnahmen erscheinen zum jeweiligen Zeitpunkt stets gerechtfertigt, können aber im Laufe der Zeit bei Anlegern und Marktteilnehmern den Eindruck erwecken, dass die Märkte manipuliert werden. Dies kann sich auf das Anlegerverhalten auswirken, die Risikobereitschaft erhöhen und dazu beitragen, dass unwillkommene Entwicklungen außer Acht gelassen werden. Die Märkte erwecken den Anschein von Robustheit, stellen aber immer wieder ihre Schwäche und Anfälligkeit zur Schau. Die Zentralbanken wirken dieser Fragilität entgegen. Dies begünstigt jedoch unter Umständen jene Verhaltensweisen, die ursprünglich für diese Anfälligkeit verantwortlich waren.

2020 stellt diesbezüglich ein weiteres Paradebeispiel dar. Infolge des größten globalen negativen Wirtschaftsschocks seit mindestens dem Zweiten Weltkrieg bewegen sich Aktien nahe oder über ihren Allzeithochs und zeigen sich die Anleger auf Sicht von zehn Jahren extrem optimistisch. Sie halten dies für unvereinbar? Nun, die Markterwartung gestaltet sich in etwa wie folgt: 2021 wird das Wachstum stärker ausfallen, und selbst wenn dies nicht der Fall sein sollte, werden sich die Zentralbanken dazu veranlasst sehen, weitere Stimuli in Form von Liquiditätsspritzen und Wertpapierkäufen zu verabschieden. So oder so – die Aktienkurse steigen. In diesem Modell der Welt ist der für Risikoanlagen wie Aktien gezahlte Preis kaum von Bedeutung. Die Zentralbanken halten Ihnen den Rücken frei, sodass Sie entsprechende Einsätze wagen können.

Was bedeutet all dies also für Fixed-Income-Anlagen?

Während Aktien in beiden Fällen eine Hausse verzeichnen dürften, wirken sich diese zwei Szenarien deutlich unterschiedlich auf Fixed-Income-Anlagen aus. Liegt der Markt falsch und erweist sich 2021 als nicht ganz so rosig und erfreulich wie die meisten zu erwarten scheinen, dann ist ein Eingreifen seitens der Zentralbanken beinahe unvermeidlich. Da weitere Anleihekäufe sehr wahrscheinlich wären, spräche dies gegen Pessimismus in Bezug auf Fixed-Income-Anlagen. Selbstverständlich könnten auch die Regierungen intervenieren, was höhere Defizite und ein größeres Angebot an Staatsanleihen nach sich ziehen würde. Die Sorgen hinsichtlich eines schwachen Wachstums und disinflationärer Kräfte würden jedoch die Bedenken in Bezug auf die Staatsfinanzen oder die Absorption des zusätzlichen Staatsanleiheangebots überschatten.

Sollte der Markt jedoch Recht behalten und das Wachstum sowie die Inflation anziehen, so würde dies eine in der Regel schmerzliche Kombination für Fixed-Income-Anleger zur Folge haben. In einem derartigen Umfeld wäre mit einem Anstieg der Renditen und einer Versteilung der Renditekurven zu rechnen. Davon geht der Konsens überwiegend für 2021 aus. Und diese Annahme ist auch nicht völlig unangebracht. Die Impfstoffverteilung nimmt allmählich Fahrt auf und angesichts einer hohen Wirksamkeit lässt sich durchaus annehmen, dass die Volkswirtschaften in der zweiten Jahreshälfte wieder zu einer Art Normalität zurückkehren werden. Es besteht jedoch auch die Möglichkeit, dass die Inflation anzieht. Bei kleinen und mittleren Unternehmen, lokalen und in den Haupteinkaufsstraßen gelegenen Ladengeschäften sowie lokalen Dienstleistern dürfte es im Jahresverlauf zu einer Vielzahl an Insolvenzen kommen. Der daraus resultierende Angebotsrückgang – vor allem auf lokaler Ebene – könnte durchaus einen Anstieg der Preise bedingen. Auch der Ölpreis dürfte wesentlich zur Gesamtinflation beitragen. Ab etwa dem Ende des 1. Quartals dürfte die niedrige Vergleichsbasis gegenüber dem Vorjahr für einen deutlichen Inflationsanstieg im Jahresvergleich sorgen. Auch die Preise anderer Rohstoffe steigen deutlich an. Dies geht zum Teil auf die erwartete Nachfrageerholung und zum Teil auf die Angebotsbeschränkungen und -störungen infolge der Pandemie zurück.

Angesichts eines solchen Umfelds stellt sich die Frage nach dem Vorgehen der Zentralbanken. Eine geldpolitische Straffung scheint ausgeschlossen. Die Konjunkturerholung ist bei Weitem noch nicht abgeschlossen und es bleiben noch viele wirtschaftliche Schäden zu beheben, die von der Liquiditätsschwemme nach der Krise verdeckt werden. Die Zentralbanken dürften bei der Straffung der geldpolitischen Bedingungen noch vorsichtiger vorgehen als nach der globalen Finanzkrise 2008. Eine höhere Inflation und eine Wachstumsbeschleunigung könnten einer weiteren Lockerung der Geldpolitik aber zweifelsohne einen Riegel vorschieben. In einem von übermäßiger Verschuldung und steigenden Finanzierungskosten geprägten Umfeld könnte dies Aktienanlegern ernsthaft zu denken geben. Könnten die dem Aktienmarkt zugrunde liegenden Schwachstellen möglicherweise wieder stärker zutage treten, die Zentralbanken aber weniger in der Lage sein, für Unterstützung zu sorgen? Ich würde eine derartige Entwicklung nicht ausschließen. Dies wäre ein gar nicht so schlechtes Umfeld für Staatsanleiheanleger. Dabei stellt sich mir die Frage, wie stabil das vom Konsens angenommene Marktgleichgewicht tatsächlich ist. Könnte nach jahrzehntelangen Versuchen, die Inflation anzukurbeln, es letztere selbst sein, welche die Zentralbanken dazu zwingt, ihre „Marktmanipulationen“ rückgängig zu machen?

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