Einige Erkenntnisse aus zwei Jahrzehnten Small-Cap-Anlagen

Andrew Paisley, Investment Director, Aberdeen Standard Investments

„Die Zeit ist der Freund der wunderbaren Gesellschaft und der Feind des Mittelmäßigen.“ Warren Buffet

Wir legen bereits seit über 22 Jahren in kleinere Unternehmen an. Mit Blick auf Europa sind wir seit 12 Jahren in diesem Bereich tätig. In dieser Zeit haben wir vieles gelernt – von der Funktionsweise des Marktes über erstrebenswerte Eigenschaften von Unternehmen bis hin zu den Treibern attraktiver langfristiger Erträge für unsere Kunden. In diesem Beitrag gehen wir auf einige dieser Erkenntnisse ein und legen dar, warum sie bis heute nichts von ihrer Aktualität eingebüßt haben.

Small Caps sind großartig

Die wichtigste Lektion ist auch eine der einfachsten: Small Caps stellen eine äußerst attraktive Anlageklasse dar. Die Zahlen sprechen für sich: Laut MSCI fallen die Erträge europäischer Small Caps seit 2000 fünf Mal höher aus als jene ihrer Large-Cap-Pendants. Diese Outperformance beschränkt sich jedoch nicht allein auf Europa, auch in anderen Regionen ist eine ähnliche Entwicklung zu beobachten. Was also steckt hinter diesem beachtlichen Ergebnis?

Die wichtigste Lektion ist auch eine der einfachsten: Small Caps stellen eine äußerst attraktive Anlageklasse dar. Die Zahlen sprechen für sich: Laut MSCI fallen die Erträge europäischer Small Caps seit 2000 fünf Mal höher aus als jene ihrer Large-Cap-Pendants. Diese Outperformance beschränkt sich jedoch nicht allein auf Europa, auch in anderen Regionen ist eine ähnliche Entwicklung zu beobachten. Was also steckt hinter diesem beachtlichen Ergebnis?

Ein Fokus auf Qualität mindert das Risiko

Warum schrecken also einige Anleger angesichts dieser Vorteile noch immer vor einer Anlage in kleinere Unternehmen zurück? Tatsächlich weisen Anleger unserer Erfahrung nach oftmals nur eine minimale oder zuweilen gar keine Allokation bei Small Caps auf. Woran liegt das? Eine weit verbreitete Meinung ist die, dass sie zu riskant sind. Viele Anleger meiden die Anlageklasse aus Angst vor umfangreichen Verlusten. Ist dies fair? Nein – allerdings auch nicht ganz ungerechtfertigt. In der Tat fallen die Erträge kleinerer Unternehmen in den meisten Regionen volatiler aus als die ihrer Large-Cap-Pendants. Small-Caps sind oftmals die ersten Aktien, die unter einem Konjunkturabschwung zu leiden haben. Darüber hinaus besteht ein Liquiditätsrisiko. Da die Aktien kleinerer Unternehmen von einer geringeren Anzahl an Anlegern gehalten werden, sind sie im Falle eines Markteinbruchs schwerer zu verkaufen. Dies kann Kursverluste zusätzlich verstärken.

Allerdings lässt sich dieses Risiko durch Anlagen in Unternehmen hoher Qualität verringern. Das Small-Cap-Universum ist riesig und umfasst zahlreiche rentable und gut geführte Unternehmen. Viele von ihnen verfügen über starke Bilanzen sowie positive ESG-Bewertungen (dazu später mehr) und sind in der Lage, ihre Wettbewerbsvorteile zu verteidigen. Ein Großteil dieser Unternehmen befindet sich in Besitz des Gründers und ist somit seines eigenen Glückes Schmied. Es sind eben diese Qualitätsmerkmale, die wir suchen und die zur Risikominderung beitragen.

Langfristige Ausrichtung

Bei Investments geht es auch um die nicht eingegangenen Engagements. Im Laufe der Jahre haben wir zyklische Unternehmen oder solche mit spekulativen Geschäftsmodellen stets gemieden. Ein derartiges Vorgehen kann zuweilen kurzfristige Phasen mit unterdurchschnittlicher Wertentwicklung nach sich ziehen oder dazu führen, dass wir beim aktuell angesagten Unternehmen nicht investiert sind. Zudem meiden wir sogenannte „binäre“ Engagements. Dabei handelt es sich um Unternehmen, die sich potenziell sehr gut entwickeln oder im Extremfall komplett bankrottgehen könnten. Nehmen wir zum Beispiel die Biotech-Branche. In den letzten Jahren kam eine Reihe von Small-Cap-Unternehmen auf, die neue und höchst innovative Produkte oder Lösungen bieten. Ihre Aktienkurse schossen in die Höhe, da sich die Anleger am nächsten dominanten Trend beteiligen wollten. Ein Großteil dieses Optimismus erwies sich jedoch als unangebracht und viele Unternehmen brachen zusammen – sehr zum Leidwesen der Aktionäre.

 
Wir streben schon heute ein Engagement bei den größeren Unternehmen von morgen an. Dies bedeutet, dass wir uns über einen längeren Zeitraum beteiligen, damit die Unternehmen sich entwickeln, reifen und letzten Endes florieren können.

Der letzte Faktor ist für uns von allergrößter Bedeutung. Wir streben schon heute ein Engagement bei den größeren Unternehmen von morgen an. Dies bedeutet, dass wir uns über einen längeren Zeitraum beteiligen, damit die Unternehmen sich entwickeln, reifen und letzten Endes florieren können.

Dieser Ansatz hat ebenso zur Folge, dass wir bei unseren „Gewinnern“ engagiert bleiben. Oftmals kann es verlockend sein, eine Aktie zu verkaufen, die sich über einen kurzen Zeitraum gut entwickelt hat. Es liegt in der Natur des Menschen, seine Gewinne sichern und sich nach der nächsten vielversprechenden Anlage umsehen zu wollen. Diese Versuchung fällt im Small-Caps-Bereich umso größer aus, als die Kursanstiege hier astronomische Ausmaße annehmen können.

 Konzentration

Eine Binsenweisheit betrifft die Tatsache, dass nicht alle Small Caps gleich sind. Trotz der deutlichen Outperformance der Anlageklasse gibt es auch unzählige unattraktive Titel. Daher ist neben einem selektiven Vorgehen auch Überzeugung im Hinblick auf die eigenen Anlageargumente erforderlich. Im Verlauf unserer Anlagetätigkeit haben wir konzentrierte Portfolios aufgebaut (rund 40-50 Aktien in unserem European Small-Cap Fund). Das Ziel hierbei ist, die Qualität des Portfolios nicht zu verwässern sowie sicherzustellen, dass unsere Kunden so umfassend wie möglich vom Aufwärtspotenzial der von uns bevorzugten Engagements profitieren.

Diversifizierungsvorteile im Überfluss

Kleinere Unternehmen sind auch eine hervorragende Diversifizierungsquelle, wenn sie Teil eines größeren Portfolios sind. Sie können nämlich Large Caps als Ertragsquelle ergänzen. Small Caps sind tendenziell stärker inlandsfokussiert als ihre größeren, internationalen Konkurrenten. Somit erhalten Anleger direkten Zugang zu aufstrebenden lokalen Wirtschaftsräumen oder Sektoren. Zudem werden kleinere Unternehmen meist von unternehmensspezifischen Faktoren beeinflusst. Das heißt, sie können sich als weniger empfindlich (wenn auch nicht als völlig immun) gegenüber globalen Trends und Währungsschwankungen erweisen.

Ist die Anlage in Small Caps also ein Kinderspiel?

Nicht unbedingt. Die Erfahrung hat uns gelehrt, dass ein wirklich erfolgreicher Small-Cap-Manager über eine entsprechende Größe, angemessene Ressourcen und die richtigen Tools verfügen muss. Angesichts der Dimension des Small-Cap-Universums werden viele Unternehmen von den Analysten nur schlecht abgedeckt. Das ist verständlich. Die Abdeckung des Sektors erfordert erhebliche Ressourcen, da Small Caps rund 70% der börsennotierten Unternehmen weltweit ausmachen. Hinzu kommt, dass die Informationslage bei zahlreichen Unternehmen dürftig ist. Due Diligence ist oftmals zeit- und kostenintensiv. Zudem werden durch die Einführung von MIFID II in absehbarer Zeit weniger Sell-Side-Analysten zur Abdeckung der Titel zur Verfügung stehen. Somit werden Investoren mit Ressourcen vor Ort, die sich persönlich mit den Geschäftsleitungen und anderen wichtigen Entscheidungsträgern treffen können, einen Informationsvorteil haben. Das bedeutet, dass im Small-Cap-Universum eine Vielzahl von fehlbewerteten Chancen darauf wartet, entdeckt zu werden.

Betrachten wir im Vergleich dazu das durchschnittliche Blue-Chip-Unternehmen. Hier sind die meisten Daten problemlos verfügbar; Tausende von Analysten nehmen an den Telefonkonferenzen zu den Quartalsergebnissen teil. Daher ist es nicht einfach, vom Konsens noch nicht berücksichtigte Einblicke zu gewinnen.

Der Aufstieg der ESG-Aspekte – Umwelt, Soziales und Governance

Vor zwanzig Jahren war der Begriff ESG nur wenigen Anlegern bekannt, geschweige denn, dass diese Aspekte von ihnen in ihren Anlageprozessen berücksichtigt wurden. Wie sich die Zeiten geändert haben. Heutzutage ist die Analyse der ESG-Faktoren für uns entscheidend, um sowohl die Risiken als auch die Chancen eines Investments zu verstehen. Wir haben festgestellt, dass Unternehmen mit guten ESG-Praktiken im Allgemeinen bessere Ergebnisse erzielen als Unternehmen, die diesen Aspekten weniger Bedeutung beimessen.

Doch angesichts der erforderlichen Ressourcen sind viele Small Caps in Bezug auf ESG weniger weit entwickelt als ihre großen Mitbewerber. Zahlreiche Firmen ergreifen zwar die richtigen Maßnahmen, weisen ihre Aktivitäten aber nicht entsprechend aus. Es gibt keine Standardmethode der ESG-Berichterstattung.

Darum macht die Zusammenarbeit mit den Firmen einen großen Teil unseres ESG-Engagements aus. Wir verfügen über ein umfassendes Maßnahmenprogramm, mit dem wir versuchen, die Performance der Unternehmen, in die wir anlegen, zu verbessern. Dabei haben wir sowohl die finanzielle als auch die ökologische und soziale Nachhaltigkeit der Firmen im Fokus.

Wie all unsere Anlagen sind auch die ESG-Aspekte nicht nur auf kurzfristige Erfolge ausgelegt. Unser Ziel ist die langfristige Nachhaltigkeit – sowohl der Anlagen unserer Kunden als auch der Unternehmen, in die wir investieren, und der Welt im Allgemeinen.

Das Thema ESG wird in den kommenden Jahren beständig an Bedeutung zunehmen. Daher freue ich mich, sagen zu können, dass wir dank unserer engagierten und äußerst erfahrenen ESG-Spezialisten hervorragend positioniert sind, um auch in Zukunft erfolgreich zu sein.

Wann Investieren? Immer

Nachdem unsere Kunden nun all diese positiven Aspekte gehört haben, werden sie natürlich fragen: Wann ist denn ein guter Zeitpunkt, in kleinere Unternehmen zu investieren? Eine begründete Frage, auf die wir immer dieselbe Antwort geben. Hier geht es nicht um die Entscheidung zu halten oder nicht zu halten. Angesichts der eindeutigen Ertrags- und Diversifizierungsvorteile sind wir der Meinung, dass der Kunde im Rahmen eines breit gefächerten Portfolios immer in dieser Anlageklasse engagiert sein sollte.

Abschließende Erwägungen …

Kleinere Unternehmen bieten zweifellos eine umfassende und vielseitige Palette an Chancen. Historisch betrachtet schneiden sie besser ab als Large Caps und bilden zudem die Vorhut zukunftsweisender Industrien. Small Caps bieten ferner eine alternative Ertragsquelle zu größeren Unternehmen und sorgen in einem breit gefächerten Portfolio für Diversifizierung. Natürlich gibt es Risiken, aber wir sind der Ansicht, dass sich viele davon durch den Fokus auf Qualitätsunternehmen vermeiden lassen.

Und wie geht es jetzt weiter? Angelehnt an die Worte von Warren Buffet waren die letzten 20 Jahre eine wunderbare Reise für unsere Small-Cap-Strategien. Und wohlgerüstet mit den oben gewonnen Erkenntnissen hoffen wir, dass die nächsten 20 Jahre ebenso wunderbar werden.

Risikohinweis

Der Wert jedes Investments und die Einkünfte daraus können sinken oder steigen und Sie erhalten möglicherweise weniger als den investierten Geldbetrag zurück.
Risikohinweis
Risikohinweis - Der Wert jedes Investments und die Einkünfte daraus können sinken oder steigen und Sie erhalten möglicherweise weniger als den investierten Geldbetrag zurück.