Quelle est la prochaine étape pour les marchés financiers ?

Les banques centrales ont pris des mesures. Les politiciens ont livré des annonces clés. Quelles conséquences pour les marchés financiers d’ici la fin de l’année et en 2020 ?

La Réserve fédérale américaine a annoncé le 31 juillet sa première réduction des taux depuis dix ans, et laissé entendre que d’autres pourraient suivre. Courant juillet, la Banque Centrale Européenne a annoncé elle-aussi un virage dans sa politique, ouvrant la voie à la fois à des réductions de taux et à un nouveau plan d’assouplissement quantitatif au cours des prochains mois. Début août, le Président Donald Trump a secoué les marchés en brandissant la menace d’une nouvelle série de droits de douane sur les importations de biens de consommation chinois si les négociations commerciales avec Pékin n’aboutissaient pas rapidement.

Sans surprise, cette annonce a provoqué une vague de prises de bénéfices. Les prix des actions se sont inscrits en forte hausse cette année. Le marché américain s’adjuge quasiment à +20 % depuis janvier, et la plupart des autres grands marchés progressent de 5 % à 15 % en USD : des performances parmi les plus robustes depuis la crise financière mondiale il y a dix ans. Les investisseurs obligataires ont également obtenu de bons résultats. Les emprunts d'État allemands à 10 ans (la référence en France) ont gagné 8 % à 9 % cette année, tout comme les bons du Trésor américain de même échéance. Avec l’effondrement des rendements, les prix des obligations renchérissent.

De nombreux observateurs se demandent comment ces doubles performances peuvent avoir lieu : des deux marchés actions et obligataires, l’un est probablement mal valorisé ? La réponse est non. Le fait est que l'économie mondiale affiche un net décrochage depuis la fin de l’année dernière. D’importantes inquiétudes quant au risque de guerre commerciale (principalement entre les États-Unis, la Chine et l’Europe, mais aussi avec le Mexique, le Japon et la Corée du Sud) se conjuguent à d’autres facteurs négatifs pour entraver l’activité internationale. L’une des causes de ce tassement est l’impact retardé des précédentes mesures mises en place par la Chine pour réduire son endettement. Une autre est l’appréciation du dollar américain, qui freine les économies des marchés émergents. Une troisième est un ralentissement cyclique observable dans de grands secteurs comme l’automobile et les smartphones. Tous ces facteurs ont donné lieu à une croissance presque nulle, une dégradation de la confiance des entreprises et de regrettables retards dans les investissements de ces dernières. Des tensions ont commencé à s’accumuler sur les marchés et les craintes de récession ont refait surface.

Hostilités commerciales

Pendant ces dernières semaines, une actualité plus positive a semblé se profiler sur le front commercial. La trêve convenue entre les Présidents Xi et Trump au sommet du G20 a permis d’apaiser les inquiétudes. Les chances d’accord ont été relancées. Mais hélas, cela n’a pas duré. À la consternation générale, les négociations commerciales « constructives » entre les États-Unis et la Chine ont pris fin le 1er août, et ce sans aucun accord en vue. Puis, la situation s’est vite envenimée après l’annonce, par Donald Trump, de nouveaux droits de douane sur 300 milliards USD supplémentaires d’importations depuis la Chine à compter du 1er septembre. Ce dernier fait d’actualité met bien en évidence le caractère versatile des négociations et la rivalité stratégique entre les deux pays.

Alors quel sera l’avenir ? Nous prévoyons une croissance économique similaire en 2019 et en 2020, pouvant potentiellement atteindre 3 %. Les tensions inflationnistes paraissent limitées dans le contexte actuel, malgré l’apparition de crispations salariales dans certains pays, à la faveur d’un taux de chômage historiquement faible. Ces conditions ne sont pas particulièrement propices à la poursuite de la hausse des actions ou des obligations ; toutefois, elles sont bien éloignées des risques de récession observés à l’automne dernier. La principale question pour les entreprises sera de savoir si elles sont mesure de continuer d’enregistrer une croissance stable de leurs bénéfices en 2020. D’importants contrôles des coûts et un accroissement de la productivité seront nécessaires pour préserver les marges. Le calendrier des futures réductions des taux sera donc décisif pour restaurer la confiance des entreprises.

La bonne combinaison d’actifs

Pour les investisseurs, une solution dans l’environnement actuel consiste à détenir un portefeuille d’actifs diversifié. En ce qui concerne les actions, la croissance positive des bénéfices devrait soutenir à la fois les marchés développés et émergents. Cependant, ces derniers sont exposés à davantage de risques, tant en cas de regain des tensions commerciales qu’en cas d’appréciation brutale du dollar américain. Dans la perspective des présidentielles américaines en novembre 2020, il est très possible que Donald Trump dégaine son arme favorite (la menace de droits de douane) avec d’autres pays. Ce faisant, il prouverait en effet aux électeurs (notamment les ouvriers du secteur manufacturier) qu’il se démène pour redonner sa puissance aux États-Unis (« Make America Great Again »). Cela étant, les menaces ne sont pas les mêmes que dans une vraie guerre commerciale, et en dépit de sa personnalité, peu d’observateurs estiment que Donald Trump se permettra une telle confrontation pendant une année électorale.

Parmi les marchés d’actions émergentes, l’Asie devrait bénéficier d’autres mesures de relance en Chine, lesquelles paraissent assez probables. La stabilité demeure le mot d’ordre du gouvernement chinois en cette importante année d’anniversaire du Parti communiste. Plusieurs pays, tels que le Vietnam ou la Corée, pourraient aussi bénéficier d'éventuels programmes conduits par des entreprises américaines pour délocaliser la main d’œuvre de leurs usines chinoises. Nombre d’entre elles cherchent déjà à réorganiser leur chaîne logistique sous la pression du gouvernement américain.

Les périodes de réduction des taux d'intérêt sont généralement favorables à l’achat d’actifs porteurs de rendement, de portage ou de spread. Ces conditions justifient donc une exposition aux obligations d'entreprise à haut rendement, en particulier aux États-Unis et en Europe. La dette émergente est également une possibilité. Naturellement, les investisseurs doivent faire preuve de sélectivité, mais les pays en crise comme le Venezuela ou la Turquie n'occupent pas une place prépondérante parmi les marchés des obligations émergentes.

Selon nous, il n’est pas judicieux de prendre trop de risque sur les emprunts d'État, car les valorisations y sont tendues. Après tout, la publication récente d'un rapport sur l’emploi américain meilleur que prévu a bien illustré à quelle vitesse les anticipations peuvent changer.

Envisager les actifs alternatifs

Les actifs alternatifs peuvent également être une source de revenus dans un univers de taux d'intérêt faibles. C’est le cas, par exemple, de l’immobilier, mais avec quelques précautions. L’immobilier commercial est sous pression dans de nombreux pays, notamment aux États-Unis et au Royaume-Uni à cause de l’ascension inévitable du e-commerce. D’une autre côté, dans beaucoup d’autres économies, on remarque une demande soutenue pour les espaces de bureaux, les centres de données, les sites logistiques, les hôtels, les logements étudiants et l’hébergement résidentiel. Comme toujours, l’important est l’emplacement, ainsi que le rapport entre l’offre et la demande. Des bulles immobilières commencent à se former dans certains pays comme l’Allemagne, tandis que dans d’autres, tels que le Canada et l’Australie, les conditions sont plus difficiles.

Dans le contexte actuel, les fonds d’actions de rendement (« equity income ») offrent une autre solution au sein d'un portefeuille diversifié. Les rendements de dividende sont souvent élevés, surtout au Royaume-Uni et en Europe. De plus, les investisseurs peuvent parfois bénéficier de rachats d’actions, une tendance plus présente parmi les entreprises américaines et britanniques. L’impact des fusions-acquisitions, domaine dans lequel le Royaume-Uni s’illustre particulièrement, peut également être positif. Ensemble, tous ces facteurs ont un impact potentiel important : alors que l’indice du marché actions mondial s’est adjugé environ 100 % (cours uniquement) au cours des 15 dernières années, sa performance totale s'est établie pour sa part à près de 200 %.

Enfin, parlons maintenant des devises. Pour l’instant, les modèles de valorisation émettent peu de signaux forts. Certaines devises émergentes devraient connaître de légers accès de faiblesse dans les prochains mois, à mesure que les réductions des taux d'intérêt feront effet. Le dollar américain pourrait s’affaiblir, car la perspective d’autres réductions des taux réduira son attractivité dans les opérations de portage. La seule devise qui risque d’être volatile est la livre sterling. Celle-ci a été chahutée par l’incertitude entourant le Brexit pendant les premières semaines du mandat de Premier ministre de Boris Johnson, et s’est approchée de ses précédents plus bas face à l’euro et au dollar américain. D’autres perturbations sont probables à l’approche du 31 octobre, date supposée du nouveau Brexit.

Une mise en garde, pour finir…

L’année dernière a été dominée par la volatilité des marchés. Cette année, les inquiétudes liées aux risques géopolitiques se sont accentuées. La croissance de l'économie mondiale est modeste et les valorisations actuelles ne sont pas justifiées à moins que les banques centrales ne déploient d’autres mesures de soutien. Nous ne serions pas surpris d’observer des fluctuations brutales sur les marchés au gré des réactions des investisseurs devant ce cocktail complexe de signaux macroéconomiques, microéconomiques et politiques. Diversification et flexibilité dans l’investissement des liquidités sont donc à l’ordre du jour.