新興市場:風險日益增加還是減少?

2018年至今,新興市場資產處境艱難,過去幾個月的表現明顯遜於已發展市場資產。這主要由於環球問題以及特定國家的政局未明所致。目前,許多投資者心中都有一大疑問:是否應該把握跌市趁低吸納?還是仍需保持審慎?

為了解答這個問題,安本標準投資管理旗下的高級投資經理、策略師及經濟學家齊聚一堂就新興市場的風險及機遇分享意見。我們也請來特別嘉賓 ─ 滙豐銀行前董事長兼現任英國「一帶一路」特使范智廉先生分享一些獨特的見解。

在討論開始之前,我們對與會者進行調查,結果顯示:

  • 83%的與會者認為新興市場的風險正在增加;17%的與會者則認為正在減少
  • 46%的與會者認為美國利率上升/美元升值為新興市場未來12個月的最大風險;25%的與會者則表示中國經濟放緩為最大威脅
  • 50%的與會者認為於未來12個月亞洲將是新興市場內提供最佳機會的地區;20%的與會者則認為拉丁美洲具有最大潛力
  • 64%的與會者認為於未來三年新興市場債券將帶來最出色的經風險調整回報;36%的與會者則支持新興市場股票。

有關股票與債券以及地域偏好的觀點值得關注。在論壇上,我們討論所提出的見解。

經濟學家的觀點

最近新興市場大跌既歸咎於特定國家的因素,但也與環球因素有關。

特定國家因素包括政治不確定性增加,如巴西及墨西哥。此外,民眾也對央行與政府的獨立性提出質疑,例如土耳其、阿根廷及匈牙利。不過,上述因素部份已經開始逆轉。

對整體新興市場尤為重要的三大外部因素如下:

  • 美國利率上升及美元走強 — 許多新興市場擁有大量以美元計值的債務,意味著一旦美元走強,所欠債務的價值也會隨之上升。美元之所以重要的另一個原因是,假如美元匯率上升,將會壓抑環球貿易。此外,新興市場貨幣貶值也令區內央行面臨加息壓力,進而可能會拖慢國內增長。
  • 中國工業增長放緩 — 雖然中國的工業活動轉弱,但服務業表現強勁,抵銷了不利影響,因此總體增長似乎維持強健。然而,較為外向型的工業行業放緩,已經開始拖累環球貿易,進而影響其他新興市場。
  • 貿易保護主義 — 許多較小規模的開放型新興市場已經受到最近的貿易爭端嚴重打擊,一方面直接源於來自中國出口商的訂單減少,也間接受到多國貿易系統開始式微所影響。事實上,早在關稅實施之前,貿易流似乎已隨著市場情緒惡化而受到干擾。
拉丁美洲(例如過度依賴商品出口)及新興歐洲(例如貿易放緩)存在大量風險,而新興亞洲所面臨的風險似乎不是特別大。

當前新興市場的穩健性

各個新興市場的實力強弱不一,所以面對世界大事時所受衝擊也不相同。我們已經分析一些可能引發危機的不利因素及失衡情況,結果顯示拉丁美洲(例如過度依賴商品出口)及新興歐洲(例如貿易放緩)存在大量風險,而新興亞洲所面臨的風險似乎不是特別大。

重要的是,我們注意到,儘管新興市場的基本因素於過去一年稍為轉弱,但仍較以往的新興市場危機時期更為強健

三種前瞻性情景

  1. 考慮到新興市場當前面對的壓力,美國可能會推遲進一步加息,情況或類似於2013年的所謂「退市恐慌」,或2015年12月至2016年12月長達一年的加息停頓期。
  2. 或者,目前的情況可能重演2004年初美國開始加息時的短暫拋售潮。當時,環球經濟強勁增長,新興市場也維持強健,足以抵禦美國加息,所以新興市場資產價格隨後回升。
  3. 另一種可能性是美國加息速度快於預期,意味著美元可能進一步升值。中國的工業增長、貿易保護主義措施且環球增長也可能繼續惡化。上述假設都有理據支持,而且將會對新興市場構成壓力。

投資者觀點

新興市場股票 — Devan Kaloo

繼2015年市場調整後,中國以外的新興市場已經出現週期性復甦。低利率及環球貿易改善幫助提振國內經濟增長,繼而推動公司盈利改善。此外,雖然最初盈利改善僅限於技術及商品領域,但最近已擴展至其他以國內市場為主的公司。

從由下而上的公司層面來看,新興市場股票這個資產類別是受到良好支持。至於估值方面,新興市場股票較美國股票便宜(雖然與歐洲或歷史水平相比未必如此)。

一些新興國家即將舉行選舉,可能引發市場波動。此外,負債累累的國家亦面臨風險。隨著各國央行開始撤回貨幣支持,借貸成本將會上漲,從而將拖累經濟增長。不過,中國良好的經濟狀況使其在管控經濟方面具有很大的靈活性及自由度。然而,鑑於中國與經濟較為脆弱的鄰國有著密切的貿易關係,中國當局不太可能在不影響自身發展的情況下管控相關潛在風險。隨著保護主義及不斷上漲的能源價格威脅新興市場的潛在增長,環境正變得越來越嚴峻。此外,油價因供應減少而上漲,也對整體新興市場不利。總而言之,預期新興市場的風險將會持續增加,但還是存在錯估價格所帶來機會。

我們的基金目前持重拉丁美洲,原因是我們認為其估值足以彌補風險。基金對亞洲及中國的持倉屬中性。

新興市場固定收益 — Brett Diment

自2013年以來,許多新興市場國家的財政狀況已大為改善。在新興市場固定收益資產領袖,政府債券的估值仍較美國投資級別及高收益公司債券具吸引力。當中,以美元計值的新興市場政府債券較過往估值昂貴,但鑑於今年新發行的債券數量有限,應會繼續帶來一些支持。以當地貨幣計值的新興市場政府債券的實際收益率相當吸引(「實際收益率」指已考慮通脹的收益率,大多數新興國家的通脹較低),且新興市場貨幣被低估。新興市場公司債券應有一定防守性,因為加息對這類資產所構成威脅較輕微,而且信貸質素相對較高。

外界觀點

新興市場的風險正在增加,但所帶來機遇也同樣增多,其中一個尤為值得關注的主題是中國的「一帶一路」建議。

「一帶一路」

中國提出了規模宏大且需時多年的一帶一路建議,旨在通過陸路及海路接通中國與世界其他地區的貿易。這個價值高達9,000億美元的項目已獲120個國家簽署支持,其中許多亞洲及東歐國家迫切希望通過興建基礎設施推動經濟增長。中國發揮「軟實力」創建這個自由貿易區,是希望可以減少其他新興國家所帶來的環境影響,也藉由促進繁榮減少強迫移民。即使最終計劃未能完全實現,一帶一路也可以起到連繫所參與國家,從而促進市場、經濟增長及財富共享的作用。然而,對於並不將中國視為盟友的國家,一帶一路亦可能被視為安全威脅。事實上,美國一直透過北美機構擴大向南美國家(均為一帶一路的簽署國)的財政支持。

成長之痛

中國期望通過建立股票與債券市場之間聯繫,打造一個日益活躍的資本市場,以為投資籌集資金。如要吸引國際資金,無論是過去還是將來,首要條件便是信貸質素及管治標準。中國當局也深明此理,且正在努力制定管治及準則框架。不少投資者仍然存有一定疑慮,例如納入非中國公司、管治與融資問題等等,也指出相較擬定項目的規模,迄今已作出的投資極少。

中國的焦點

在與亞洲同行的討論當中,范智廉表示相關風險本質上屬於地緣政治風險。中國在貿易方面嚴重依賴美國,尤其是資訊科技。因此,中國將努力開發自身的資訊科技知識產權,從而實現收入增長。中國也將努力尋求逐步在國際組織中取代美國,以增強自身實力。與此同時,人民幣最終將會實現自由交易。除了地緣政治風險之外,中國深知為項目籌集資金有難度,也正在探索解決方法。當局也明白鋼鐵等行業的產能過剩問題正在扭曲世界貿易。

權衡風險與機遇

新興市場存在風險,短期內升勢可能受阻,這是不爭的事實。不過,較長遠而言,新興市場擁有眾多利好趨勢,將為日漸增加的本土公司帶來重大機遇。然而,並非所有公司都會成為贏家。此外,某些新興市場的法治相對薄弱,在地緣政治方面也有一定不確定性,故於投資新興市場債券及股票之時必須精挑細選。我們認為嚴謹的由下而上研究與分析是選出正確投資對象的不二法門。

風險警告
投資的價值及來自投資的收益可升可跌,投資者可能無法取回所投資的全數本金。